1. Dans un monde en transition, les entreprises sont forcées d’investir au risque de ne pas survivre au-delà. C’est pourquoi, la thèse centrale de notre scénario économique est que ces transitions (géopolitique, digitale, …) vont alimenter un cycle durable d’investissement. Toutefois, l’hypothèse d’un nouveau cycle d’investissement change la perspective sur les forces et faiblesses des économies. Le redémarrage simultané de l’investissement dans les pays développés révèle des atouts et des déséquilibres qui n’apparaissaient pas dans le « monde d’avant » dominé par les pressions déflationnistes.

2. Les principales forces et faiblesses des économies américaine et européenne interviennent en « miroir » les unes des autres. Les États-Unis bénéficient d’un écosystème favorable à l’innovation, mais la faiblesse de l’épargne les rend dépendant des capitaux internationaux. À l’inverse, l’abondance de l’épargne privée en Europe constitue un atout, tandis que la fragmentation des marchés de capitaux et l’excès de régulation pénalisent l’initiative privée.

3. En représentant près d’1/3 de la consommation mondiale, l’économie américaine « sur-consomme » au regard de son poids dans la production mondiale (graphique 1). Cet excès de consommation se traduit par une épargne insuffisante et un déficit courant (graphique 2) qui s’oppose aux excédents courants de l’Europe, du Japon et de la Chine (graphique 3). Ce besoin d’attirer de l’épargne n’était pas problématique pour les États-Unis dans un environnement mondial de sous-investissement et d’abondance de liquidités, mais le devient si l’investissement redémarre simultanément dans tous les pays développés.

4. Dans le financement du déficit courant américain, l’Europe est une contrepartie essentielle. L’Union européenne représente environ la moitié des investissements directs aux États-Unis, suivie par un trio composé du Japon, du Canada et du Royaume-Uni qui représente chacun un peu plus de 10%. S’agissant des investissements de portefeuille, la Chine a régulièrement diminué sa détention de Treasuries depuis 2016. Le relai a été pris par l’Europe qui devient le premier créancier étranger de la dette publique américaine avec 38% de la détention étrangère, soit presque 1/10ème du stock total de dette publique.

5. Aux États-Unis, la problématique des déficits jumeaux devrait réapparaître :

i. Sur la période récente, la croissance du PIB a bénéficié d’une très bonne tenue de la consommation (entre +2,5% et +3,0% sur les 3 dernières années), pesant sur le déficit courant. Ce solde extérieur ne devrait pas s’améliorer à court/moyen terme.

ii. Les dépenses de santé liées au vieillissement démographique alimentent un déficit budgétaire structurel. Au regard des projections sur Medicare/Medicaid, le déficit public fédéral se situerait entre 6 et 8% par an les 30 prochaines années, conduisant à une trajectoire inéluctablement haussière de l’endettement public.

6. En conclusion, le dollar bénéficie toujours de son statut de « devise de réserve » qui lui assure un rôle « d’actif refuge » en période d’incertitudes,      comme ce fut le cas en 2022, lors du déclenchement de la guerre en Ukraine. Toutefois, « l’élastique se tend » entre le renforcement récent du dollar et la détérioration des déficits jumeaux (graphique 4). Le dollar paraît désormais surévalué au regard des fondamentaux de l’économie américaine. La guerre commerciale ne suffira pas à réduire ces déséquilibres macroéconomiques. Dès lors, l’administration Trump pourrait être tentée de réactiver le levier de la baisse du dollar.

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